通脹性質變化或許增加了美國經濟“軟著陸”機會？
通脹性質變化或許增加了美國經濟“軟著陸”機會？
2022-12-09 14:10:31
王晉斌/文
通脹性質的變化可能增加了美國經濟“軟著陸”可能性？供給驅動依然美國通脹的重要組成部分，但供給沖擊的邊際作用在近期明顯下降。從周期性和非周期性視角來看通脹，近期非周期性因素對通脹因素的貢獻率也出現(xiàn)明顯下降。這說明美國通脹的邊際壓力將主要來自總需求。同時，有研究表明明年美國工資上漲幅度會超過通脹上漲幅度，這也會強化需求成為美國通脹的主要來源。通脹來源的變化給了美聯(lián)儲聚焦總需求控通脹的機會，如果“貝弗里奇曲線”成立，相比供給沖擊，價格穩(wěn)定和充分就業(yè)之間的高昂代價權衡可能變得不那么重要了，因為降低了緊縮政策應對供給沖擊型通脹可能會過多“錯殺”需求的風險，這或許增加了美聯(lián)儲實現(xiàn)經濟“軟著陸”的機會。
通脹性質的變化是思考美聯(lián)儲貨幣政策緊縮政策的要點。近期美聯(lián)儲分支機構發(fā)布了三篇對美國通脹性質的研究。先看一下研究的基本結論。第一篇是Shapiro對美國通脹供給驅動和需求驅動因素的分解（A Simple Framework to Monitor Inflation, Federal Reserve Bank of San Francisco），基本結論是，10月份PCE同比5.9%，供給驅動、需求驅動和難以區(qū)分的不確定因素分別為2.71、2.36和1.75個百分點（圖1）。供給驅動仍然占據了通脹構成的重要部分，但從今年6月份開始，供給沖擊在通脹中構成的重要性明顯下降，由6月份的3.61個百分點下降至10月份的2.71個百分點，而需求驅動的重要性要穩(wěn)定的多，10月份需求達到1.9個百分點。
(資料圖片僅供參考)
圖1、供給和需求驅動對PCE通脹的貢獻(年度同比，%)
10月份核心PCE同比5.0%，供給驅動、需求驅動和難以區(qū)分的不確定因素分別為1.72、1.88和1.30個百分點（圖2）。今年9月份以來，連續(xù)2個月需求驅動在核心PCE中的重要性超過供給驅動的重要性，而從2021年8月到2022年7月，核心PCE中供給驅動的重要性一直超過需求驅動的重要性。
圖2、供給和需求驅動對核心PCE通脹的貢獻(年度同比，%)
從月度環(huán)比的邊際意義上，該研究支持供給驅動因素的作用在明顯下降，在10月份PCE中，需求驅動和供給驅動分別為2.36和0.01個百分點（年化率）；在10月份核心PCE中，需求驅動和供給驅動分別為1.25和-0.49個百分點（年化率）。
在第二篇研究中，Shapiro將PCE通脹的類別分為周期性和非周期性兩部分。周期性成分包括價格對整體經濟狀況更敏感的類別；非周期性成分包括那些對行業(yè)特定因素更敏感的類別。如果失業(yè)率缺口（失業(yè)率與自然失業(yè)率之差）對該類別通脹率之間的關系為負，且統(tǒng)計顯著，則該類別被視為周期性因素。如果不是則認為是非周期性因素。圖3顯示出從今年2月份開始，非周期因素在核心PCE中的貢獻程度出現(xiàn)了明顯的下降，而且近3個月以來周期性因素的貢獻程度開始超過非周期性因素的貢獻程度。
圖3、核心PCE中周期性因素和非周期性因素的貢獻（%）
數據來源：Shapiro, Adam Hale , 2022, Cyclical and Acyclical Core PCE Inflation, https://www.frbsf.org/economic-research.
從該研究按年化率計算的月度核心PCE通脹環(huán)比貢獻來看，10月份周期性因素為2.7個百分點，非周期因素為-0.02個百分點。這也說明勞工市場緊張狀態(tài)正成為支撐通脹的關鍵因素。
在第三篇研究中，Sheremirov提出了一種將通貨膨脹分解為四個組成部分的新方法。研究發(fā)現(xiàn)在這些組成部分中，短暫的供應沖擊對最近的通脹飆升做出了最大的貢獻。盡管截至2022年6月需求沖擊對通脹的貢獻小于供應沖擊，但在大部分啟動期，與供應沖擊相比，需求沖擊在持續(xù)性成分中占了相對較大的份額（Viacheslav Sheremirov, Are the Demand and Supply Channels of Inflation Persistent? Evidence from a Novel Decomposition of PCE Inflation, Current Policy Perspectives, Federal Reserve Bank of Boston, November 7, 2022）。
上述研究的結論與現(xiàn)實基本一致。從就業(yè)來看，8月份以來就業(yè)出現(xiàn)了緩慢下降的趨勢，8-11月份每月非農新增就業(yè)29.2、26.9、28.4和26.3萬人，平均每小時收入每3個月變化在11月份達到6.0%，高于9-10月份4.8%和4.6%（Karen Dynan?and Wilson Powell ,US job and wage growth beat expectations, making the Fed"s job harder, December 2, 2022, https://www.piie.com/）。從單月收入變化來看，平均每小時收入（以12個月為基礎）的增長有所放緩，從3月的5.6%峰值下降至10月的4.7%（Robert G. Valletta on the Current Economy and Economic Outlook, December 2, 2022）。還有研究者認為，無論勞動力市場發(fā)生了什么，2023年的通脹率都可能遠低于工資增長率（Joseph E. Gagnon?and Asher Rose , US workers’ wage gains in 2023 are likely to exceed inflation, December 5, 2022 https://www.piie.com），工資上漲及實際購買力的上升將成為通脹的基本支撐因素。
目前，美國經濟中失業(yè)率依然保持在低位，11月份失業(yè)率3.7%，與上個月持平，比9月份的3.5%有所上升。隨著勞動力需求降溫，失業(yè)率上升的程度部分取決于所謂的“貝弗里奇曲線”的形狀。貝弗里奇線描繪了失業(yè)率與勞動力需求強度之間的負關系（如空缺率或職位空缺所示的需求強度）。潛在的貝弗里奇曲線關系可以支持將空缺減少到疫情大流行之前的水平，而不會大幅增加失業(yè)率。自3月份以來，空缺率大幅下降，失業(yè)率沒有任何明顯增加，這一觀點得到了支持（Robert G. Valletta on the Current Economy and Economic Outlook，December 2, 2022，F(xiàn)ederal Reserve Bank of San Francisco）。
如果果真如此，美國通脹更多由總需求驅動，且“貝弗里奇曲線”成立，價格穩(wěn)定和充分就業(yè)之間可能存在的代價高昂的權衡變得不那么重要了。這相對于供給沖擊長期持續(xù)推動的通脹來說，控制總需求所致的通脹并實現(xiàn)經濟“軟著陸”的可能性就會變大，因為降低了緊縮政策應對供給沖擊型通脹可能會過多“錯殺”需求的風險。這也是這一輪美國治理通脹與上個世紀七、八十年代治理能源供給沖擊通脹之間存在一定程度的差異之處。
關鍵詞： 美國經濟
